investmentbloggen
betraktelser från mitt maskinrum

Advenica ("ADVE")

1) Advenica - en inledande sammanfattning

Undertecknad har inlett bevakning på Advenica och gjort en grundläggande utvärdering av bolaget - jag har i skrivande stund inget innehav i bolaget, utan väljer att följa utvecklingen till halvårsrapporten för en förnyad utvärdering. Sjunker värdet dessförinnan till omkring 150 MSEK (ca. 10 kr/aktie), skall jag göra en förnyad utvärdering.

Primärt tycker jag att deras produktsortiment är intressant, givet de makrotrender vi ser med krav på ökad datasäkerhet och deras nuvarande tillväxtmål (om 200MSEK i omsättning år 2020) är primärt vad som lockar mig ur ett investeringsperspektiv. Dessutom har det tydligt framgått att särskilt kommuner ligger långt efter med sitt datasäkerhetsarbete.

En nyemission av operativa skäl framstår avslutningsvis som fjärran, givet bolags 'burnrate' och nuvarande kassa, vilket får sägas vara positivt; med nuvarande burnrate och inkomst torde nästa nyemission vara aktuell om ca. 5 år.

Samtidigt finns det några delar som oroar:

i) Kommunikation:

Jag har ställt en hel del frågor till ledningen, som de sa sig inte vilja kommentera.

Det skapar en oro att de inte kommunicerat att tidigare partners (Databanken A/S och Bedriftssystemer A/S) hoppat av. MilDef Group köpte visserligen Bedriftssystemer A/S, men det borde ändå ha kommunicerats att dessa partnerskap är avslutade. De har också stängt kontor, utan att det kommunicerats. Jag har gjort min analys noga, men vid selektiv kommunikation från bolaget är det svårt att veta om man hittat allt - och det känns inte helt bra - en hel del av mina egna noteringar har därför utelämnats vid denna publicering.

ii) Målsättningar:

Bolaget har hitintills - med råge - bränt sina målsättningar. Detta har inte kommenterats från bolagsledningen; men man vidhåller målsättningen för 2020.

iii) Tillväxttakt:

Bolaget har - de senaste fem åren - ökat omsättningen med 100 % till en samlad förlust om 89 MSEK (snitt om 20 MSEK/år).

Enligt bolagets mål, skall omsättningen nu öka med 300 % de kommande tre åren. Det är ett djärvt mål, givet historiken: å andra sidan kan det vara nu det "lossnar" och allt nedlagt arbete bär frukt.

iv) Lönsamhet:

År 2010 gjorde bolaget sin största vinst (jag har inte gått längre tillbaka än 2007). Bolaget omsatte då 84 MSEK och gjorde en vinst på 10,8 MSEK; en marginal på ca. 13 % - vi pratar inga enorma marginaler.

v) Kunder:

Advenica är fortsatt primärt leverantör till Försvarets Materielverk och även om de är en inköpsorganisation för en mängd kunder inom försvar- och civila myndigheter, så är det en risk att de står för över 80 % av omsättningen (exponeringen mot FMV har visserligen minskat från 96 % år 2014 till 82 % år 2017)[1].

vi) Värdering:

Sätter man marginalen jag antog och tillämpar den på omsättningsmålet blir vinsten år 2020 knappa 30 MSEK. Med ett P/E på 15-25 - vilket väl får sägas vara rimligt om tillväxten är i enlighet med målet - bör börsvärdet ligga kring 450-750 MSEK. En hyffsad potential, i en ganska avlägsen framtid, till en ganska stor risk. Givet historiken förefaller ett P/E - om man lyckas nå lönsamhet - rimligare omkring 10-15: ett börsvärde mellan 300-450 MSEK till medelhög risk på medellång sikt.

2) Bakgrund - och USP:

Advenica grundades - under namnet Business Security - år 1993 av Ove Linde.[2] Namnbytet till Advenica gjordes - med inspiration från latinets advenire (i betydelsen "att komma framåt" [3]) - år 2014.[4] Bolaget har sitt huvudkontor i Malmö, samt försäljningskontor i Stockholm, Wien och Helsingfors och har valt att inrikta sig mot länder där det saknas stark inhemsk kryptoindustri, t.ex. Holland, Slovakien och Kroatien.[5]

Sedan år 2000 har bolaget riktat sig mot den klassificerade marknaden.[6] Bolaget har delat in sin verksamhet i två affärsområden: national security och enterprise solutions, där det förra är försäljning till stat- och försvar och det senare försäljning till företag. Gemensamt för Bolagets kunder är deras behov av extraordinära cybersäkerhetslösningar som förhindrar intrång, stöld eller dataläckage vid informationsutbyten över IP-baserade nätverk.

Sedan 2011 satsas varje år en dryg tredjedel av omsättningen på FoU. Bolagets försäljning karakteriseras av ett fåtal större affärer med stora säsongsvariationer.

Verksamheten består av:

i) utveckling,

ii) tillverkning och,

iii) försäljning.

3) Makrotrender och marknaden

IT- säkerhetsmarknaden uppskattades vara värd ca. 40 miljarder USD år 2010 och förväntas växa till 155 miljarder till år 2020; Europa står för ca. 29 % av den marknaden.[7]

Analysföretaget Frost & Sullivan har identifierat allt mer komplexa säkerhetshot, eskalerande antal IT-relaterade brott och negativ publicitet som orsakas av säkerhetöverträdelser som de främsta drivkrafterna för Managed Seurity Services (MSS) marknaden. De kan också se kostnadskontrollstrender för att sänka IT-kostnader, vilket talar för abonnemangsliknande produkter (MSS). MSS inom EMEA* omsatte nästan 2,6 miljarder USD 2010 och förväntas växa med i genomsnitt 18,5 procent per år för att 2017 omsätta cirka 8,4 miljarder USD enligt Frost & Sullivan. Inom EMEA bidrog Europa med 88 procent av försäljningen, varav Skandinavien med 6,9 procent.

MSB har tagit upp behovet av att skydda kritisk infrastruktur. I rapporten "Outsourcing av IT-tjänster i kommuner" (MSB 728 - augusti 2014), där bl.a. framkommer att kommunerna saknar beställarkompetens och önskar stöd centralt. Detta har Justitiedepartementet tagit fasta på i sin strategi ("Nationell strategi för samhällets informations- och cybersäkerhet", Skr. 2016/17:213), vars utgångspunkt är att "Sverige ska vara bäst i världen på att använda digitaliseringens möjligheter". Strategin skall uppdateras under 2018.

I sammanhanget kan nämnas att Advenica - tillsammans med Radar, Dataföreningen, Swedish Association for Civil Security, Sig Security samt Christer Magnusson, docent vid Institutionen för Data- och systemvetenskap, Stockholms universitet - utvecklat ett Svenskt IT-säkerhetsindex, vars syfte är att belysa mognadsgraden hos myndigheter och industrier i Sverige. I allmänhet är mognadsgraden ganska dålig - se vidare här: https://www.youtube.com/watch?v=Yok4TOc-knA&t=5s.

4) Produkter

Förutom service (ett års serviceavtal ingår vid försäljning), USB-minnen, utbildning, konsulttjänster och labbmiljö erbjuder Advenica följande fyra produkter: i) VPN-lösningar, ii) datadioder, iii) dataslussar, iv) three domain separation.

- SecuriRAM

SecuriRAM är ett självraderande USB- minne, med lagringskapacitet på 64 MB, som hjälper organisationer att få bättre kontroll över flödet av känslig information. Med funktionen att helt radera minnets innehåll 24 timmar efter informationen placerats på USB- minnet minskas oavsiktlig spridning av information.

- VPN-lösningar:

Säljs under produktnamnen: Securi VPN ARANA och Securi VPN ISA.

Securi VPN Arana är sedan 2007 certifierad för "Top Secret" i Sverige och (sedan 2011) certifierad för "Secret" inom EU (högsta möjliga produktklassificeringsnivå).[8] Den är också klassificerade av Slovakien (sedan 2014) och Litauen. Kostar ca. 100 000 - 150 000.[9]

- Datadioder

Säljs under produktnamnen SecuriConnect, SecuriCDS DD1000I och SecuriCDS DD1000A. SecuriConnect beskriv väl här: https://www.youtube.com/watch?v=Ia7eQH8UukQ

Enheterna kostar ca. 20 000 - 50 000[10], men säljs som abonnemangslösning.

- Dataslussar - CDS ("cross domain solution")

Säljs under produktnamnen SecuriCDS HAF, SecuriCDS DD och SecuriCDS Zone Guard

Marknaden för denna produkt bedöms vara ca. 2,3 miljarder SEK, baserat endast på offentliga myndigheter.[11] Kostar ca. 80 000 - 450 000/enhet.[12]

- Three Domain Separation

Detta är Advenicas enda patentskyddade produkt: patentskyddad i USA(2015).[13] Tekniken inom Three Domain Separation bygger på att utvidga den traditionella tvådomänseparationen med en administrationsdomän. Genom att lägga till en tredje domän ger Advenicas lösning systemadministratörer ett verktyg som möjliggör hantering och kontroll av VPN-enheter från en central plats. Samtidigt kan administratörer inte under några omständigheter få tillgång till användarinformation som passerar genom en VPN-enhet eller information som lagras inuti ett säkert nätverk.

5) Konkurrrenter

Thales (Frankrike)

Har certifierade produkter på högsta EU-nivå. Ekonomiskt uppbackad av franska staten och har lång erfarenhet inom VPN.[14]

Secunet (Tyskland)

Har certifierade produkter på högsta EU-nivå. Noterad på tyska börsen (XETRA) och är stark på hemmamarknaden och försöker ta andelar i Europa.[15]

Selex/Finmeccanica (Italien)

Har certifierade produkter på högsta EU-nivå. De är ett stort militärkonglomerat.[16]

Rohde/Schwarz (Tyskland)

Har flera EU- och Nato- godkända produkter, primärt inom ISDN och annan kommunikationskryptering.[17]

Sectra (Sverige)

Detta är Advenicas främsta konkurrent på den certifierade marknaden. De har EU- och Nato- godkända mobila produkter för röst- och textkommunikation.[18]

AEP (Storbritannien)

Brittiskt företag som köptes av försvarskonglomeratet Ultra Electronics 2001. Godkänd VPN- produkt på "Confidential" nivå i EU.[19]

AG Crypto (Schweiz)

Schweiziskt företag med historiskt stora framgångar globalt och med mycket stark produktportfölj. Eftersom de är utanför EU, kan de inte erhålla EU- certifiering.[20]

Omnisec (Schweiz)

Påminner om AG Crypto, fast mindre. Eftersom de är utanför EU, kan de inte erhålla EU- certifiering.[21]

Amper (Spanien)

Fokus på försvar, kommunikation och säkerhet.[22]

FOX-IT (Holland)

Nato godkänd DataDiode på "Secret" nivå.[23]

SAAB och CGI är ibland konkurrenter, men också samarbetspartners mot svenska myndigheter.[24]

6) Kommunicerade målsättningar

1) 2014 och 2015: försäljningstillväxt på 50 %[25]

2) 2015: positivt rörelseresultat[26]

3) 2014: närmaste treårsperioden skall "en betydande andel" utanför försvarssegmentet[27]

4) 2014: inom två år går majoriteten av försäljningen genom kund/partner[28]

5) 2020: intäkterna skall uppgå till 200 MSEK[29]

7) Resultat i moderbolaget (nettoomsättning/resultat efter finansiella poster) tkr

2007: 30 163 / 1 501[30]

2008: 44 879 / 6 578[31]

2009: 59 287 / 11 247[32]

2010: 84 646 / 12 574[33]

2011: 72 241 / 10 784[34]

2012: 43 695 / - 6 006[35]

2013: 30 080 / - 22 223[36]

2014: 37 977 / - 12 311[37]

2015: 53 623 / - 18 506[38]

2016: 53 611 / - 11 884[39]

2017: 62 376 / - 24 387[40]

8) Aktien

Bolaget har, före noteringen, gjort nyemissioner 2012 (16 MSEK) och 2014 (25,15 MSEK).[41] Prospektet för IPO'n offentliggjordes den 15 augusti 2014 och hade en anmälningsperiod mellan den 18 augusti och 5 september 2014.[42] Emissionen fulltecknades.[43] Bolaget handlas på börsen sedan den 18 september 2014 och noterades på 15,20 (antalet aktier 12 630 444, efter emission). Kvotvärdet på aktien var 0,125 kronor. Emissionen tillförde bolaget ca. 45 MSEK, varav emissionskostnaderna uppgick till 5 MSEK.

Nyemissionen 2017, den 22 maj, gjordes till kursen 14 kr (antalet aktier 15 788 055, efter emission).

Erik Penser Bank agerar likviditetsgarant åt Advenica. Avtalet löper till vidare med tre månaders uppsägningstid.[44]

9) Analyser

Placera (21/1-2016, 10/11-2016 och 19/10-2017): neutral
[vid kursen 18:30, 15,70 respektive 17,30]

Trading Direkt (21/1-2018) - väntas kring 14 kr (på teknisk analys).

EPB (19/10-2017) - hög potential till hög risk.


[1]

[2] Prospektet (2014) s. 3

[3] PM (2015-02-05)

[4] PM (2014-04-14)

[5] Prospektet (2014) s. 41

[6] Prospektet (2014) s. 19

[7] Prospektet (2014) s. 28

[8] Prospektet (2014) s. 21 och 35 och www.consilium.europa.eu/sv/general-secretariat/corporate-policies/classified-information/information-assurance/eu-secret/ip-encryptor/arana-vpn/

[9] Prospektet (2014) s. 46

[10] Prospektet (2014) s. 46

[11] Prospektet (2014) s. 31

[12] Prospektet (2014) s. 46

[13] PM (2015-04-22).

[14] Prospektet (2014) s. 35

[15] Prospektet (2014) s. 35

[16] Prospektet (2014) s. 35

[17] Prospektet (2014) s. 35

[18] Prospektet (2014) s. 35

[19] Prospektet (2014) s. 35

[20] Prospektet (2014) s. 35

[21] Prospektet (2014) s. 35

[22] Prospektet (2014) s. 35

[23] Prospektet (2014) s. 35

[24] Prospektet (2014) s. 35

[25] Prospektet (2014) s. 22

[26] Prospektet (2014) s. 22

[27] Prospektet (2014) s. 22

[28] Prospektet (2014) s. 42

[29] Årsredovisning (2011) s. 3

[30] Årsredovisning (2011) s. 3

[31] Årsredovisning (2011) s. 3

[32] Årsredovisning (2011) s. 3

[33] Årsredovisning (2011) s. 3

[34] Årsredovisning (2011) s. 3

[35] Årsredovisning (2012) s. 2

[36] Årsredovisning (2013) s. 6

[37] Årsredovisning (2014) s. 29

[38] Årsredovisning (2015) s. 35

[39] Årsredovisning (2016) s. 47

[40] Årsredovisning (2017) s. 37

[41] Prospektet (2014) s. 38

[42] PM (2014-08-15)

[43] PM (2014-09-11)

[44] Prospektet (2014) s. 24

[45] PM (2015-11-05)

#advenica #inledande analys